Аналитики Райффайзенбанка – «Решение ЦБ по ставкам: медлить нельзя понизить»

В последние недели все большую значимость приобретает обсуждение вопроса о необходимости стимулирования экономического роста за счет снижения ключевых процентных ставок Банком России. Почва для этой дискуссии сформировалась после совещания у Президента РФ по экономическим вопросам 16 января, на котором Правительству было поручено изыскать возможности «размораживания» экономики.

    Однако серьезные масштабы дискуссия о снижении ставок приняла недавно во время форума в Давосе по мере вовлечения в нее вице-премьера И. Шувалова и ведущих представителей банковского сообщества, в числе которых первый зампред ЦБ А. Улюкаев, глава Сбербанка Г. Греф и глава ВТБ А. Костин.

     При аргументации своего пожелания о снижении ключевых ставок Центробанком представители бизнеса в основном ссылаются на «запредельный» (по их мнению) текущий уровень ставок, препятствующий инвестициям и приводящий к замедлению экономического роста. Если ранее беседы о рисках сокращения темпов роста в большей степени носили теоретический характер, то начиная с 3 кв. 2012 г. экономика действительно начала заметно сбавлять обороты. Так, темпы роста ВВП в 3 кв. сократились до 2,9% г./г. против 4,4% г./г. в 1П 2012 г. По нашим расчетам, темпы роста ВВП в 4 квартале 2012 г. могли сократиться до уровней, близких к 2% г./г. И это уже сложно игнорировать. В этой связи возникает правомерный вопрос: «Насколько обоснованно было бы в текущей ситуации снижение ключевых ставок Центробанком?».

     С фундаментальной точки зрения, снижение ставок в 1 квартале 2013 г. видится нам преждевременным. Несмотря на ожидаемое продолжение ослабления экономики в ближайшие месяцы, мы считаем, что четко выраженного понижательного тренда по инфляции, который был бы способен убедить ЦБ в возможности смягчения монетарной политики, в 1 кв. 2013 г. не предвидится. Более того, по нашим оценкам, показатель инфляции в годовом выражении в январе и феврале будет близок к 7%, а в марте он будет не намного ниже. Таким образом, уже в 1 квартале инфляция может почти на 1 п.п. превышать верхнюю границу целевого инфляционного ориентира ЦБ на весь 2013 г. (5-6%).

     Исходя из жестких ориентиров по инфляции как в 2012 г., так и в 2013 г., в среднесрочной перспективе от ЦБ логичнее было бы ожидать продолжения ужесточения монетарной политики, нежели ее смягчения. Напомним, что монетарное ужесточение, которое было так актуально еще несколькими месяцами ранее, началось в сентябре 2012 г. Учитывая консервативность политики ЦБ, снижение ставок уже в феврале 2013 г. выглядело бы нелогично, учитывая, что предшествующий ему цикл ужесточения монетарной политики завершился лишь в декабре.

     Тем не менее, нельзя не отметить, что уже в январе на заседании по ставкам ЦБ технически «развязал себе руки» в отношении возможности изменения параметров действующей монетарной политики в ближайшее время. Так, регулятор убрал из последнего пресс-релиза фразу о сохранении приемлемости текущего уровня ставок в ближайшие месяцы. И хотя исключение этой фразы автоматически не означает, что Банк России предпримет какие-либо шаги по ставкам уже в феврале, тот факт, что ЦБ сделал это заблаговременно, указывает на его готовность к каким-либо действиям, а значит, возможность изменений в монетарной политике ЦБ предусмотрел заранее.

     Еще одним источником неопределенности в отношении последующих решений ЦБ по ставкам является предстоящая в начале этого лета смена главы Центробанка. С. Игнатьев занимает этот пост с 2002 г. уже три срока подряд (максимально допустимое время), и, как предполагается, должен будет покинуть его в июне 2013 г. Кандидатуру нового главы Банка России, Президент РФ представит в Госдуму не позднее, чем за 3 месяца до истечения полномочий действующего главы ЦБ, то есть совсем скоро.

     В целом мы ожидаем сохранения преемственности и считаем, что с высокой долей вероятности на смену С. Игнатьеву придет также представитель ЦБ. При таком сценарии с большой долей вероятности приверженность прежней монетарной политике и установленным среднесрочным ориентирам по инфляции останется. Однако пренебрегать человеческим фактором не стоит. Однако сам процесс смены руководителя ЦБ может наложить отпечаток на риторику Центробанка и при прочих равных условиях, как отсрочить, так и ускорить какие-либо действия по ставкам. Решающую роль здесь может сыграть то, какие масштабы в ближайшее время примет дискуссия о необходимости снижения ставок Центробанком в Правительстве и в бизнес-сообществе, а можно смело предположить, что новый виток обсуждения этого вопроса не за горами.

     На фоне высоких инфляционных рисков снижение ставок в феврале (заседание запланировано в первой половине месяца) нам видится фундаментально необоснованным. Однако если всестороннее давление на ЦБ по этому вопросу в ближайшее время продолжится (а для этого сценария уже складываются все предпосылки), мы считаем, что Банк России может снизить ставки на 25 б.п. уже в феврале. Есть нераспространенное мнение, что ключевые ставки в целом могут быть снижены регулятором и на 1 п.п., в частности, о такой возможности недавно высказывался вице-премьер И. Шувалов. Тем не менее, принимая во внимание недавнее ужесточение политики, переход к такому резкому сокращению ставок мы не прогнозируем. Оптимальным в такой ситуации, на наш взгляд, было бы пошаговое снижение ставок на 50 б.п., крайнем случае, 75 б.п.